燕啤公布一季度,业绩符合我们预期:
　　实现营业收入26亿元,同比增长1.21%;营业利润7351万元,同比增长4.3%;归属母公司所有者净利润为3786万元,同比增长1.63%;按*新股本计算,每股基本收益为0.030元,基本符合我们预期。
　　淡季销量增长不明显,对全年业绩影响不大
　　从行业整体情况看,由于今年天气转暖较晚,且中南部地区降水较多,因此1季度啤酒销量基本无增长。燕啤同样受此影响,销量基本与去年同期持平,收入增长1.2%,但由于1季度历来为啤酒公司淡季,主要看2、3季度的表现,随着天气转暖和大型赛事(欧锦赛、奥运会)的举行,我们预计全年销量仍然可维持10%以上增长。
　　成本回落和产品升级带来毛利率提升
　　今年进口大麦成本得到控制,燕啤采购均价在300美元/吨上下,成本压力减弱。纯生、精品等高端产品占比提升共用促使毛利率上升至34.5%,环比提升4.5个百分点。
　　可转债仅剩7000多万,2季度财务费用将减少
　　单季财务费用高达5100万元,财务费用率不断上升,除了由于可转债外,公司银行借款合计40亿元。如收购金威资金需求迫切,公司可能采取其他融资方式化解不断高企的财务费用。此外,由于此前债转股,目前可转债仅剩7327万元,2季度财务费用会有所下降。
　　12年我们看好燕啤的逻辑:1、毛利率企稳或略升,期间费用率上升空间不大,营销费用将配比收入增长速度,管理费用中社保支出不会再增加,12年将会略降;2、11年九龙斋由于市场策略过于激进,亏损接近1.3亿元,12年从市场战略和人员激励上进行改善,目标将亏损减少至0.4亿元,可增加利润接近1亿元;3、四川、新疆已经实现盈利,12年保持较好势头,福建惠泉也不断改善;4、如4月底顺利收购金威将对公司现有业务形成互补,规模效应有望提升。
　　盈利预测与估值:我我们假设未来公司销量保持10%的增长,毛利率维持小幅上升趋势。考虑到1季度债转股,eps分别为0.8元、0.95元和1.15元。12年动态pe市盈率为20倍,安全边际较大,处于对二季度防守的考虑,我们维持“买入”评级,目标价20元。

　　文章来源：中信建投证券