事件:4 月22 日晚上酒鬼酒发布了12 年一季报,公司实现营业收入5.26 亿元,增长182.7%;归属上市公司股东的净利润为1.19 亿元,折合eps 0.366 元,增长466.9%。
　　投资评级与估值:一季报符合我们预期,高增长势头有望延续,上调盈利预测。
　　预计12-14 年eps 分别为1.180 元、1.828 元、2.570 元,同比增长99.1%、54.8%、40.6%。目前股价对应12-14pe 27.1 倍、17.5 倍、12.4 倍,年内高点目标价38 元,目标市值123 亿元,对应12pe 32.2 倍、13pe 20.8 倍。
　　关键假设点:12-14 年,假设公司高档白酒收入分别增长68.2%、44.3%、33.1%,中档白酒收入分别同比增长62.8%、53.8%、39.4%。
　　有别于大众的认识:(1)酒鬼酒1 季度收入高增长、现金回款情况良好、预收账款继续处于高位。1-3 月公司实现销售收入5.26 亿元,销售商品、提供劳务收到的现金为4.74 亿元,较去年同期增长84.4%,3 月末预收账款为3.27 亿元,较年初减少1.24 亿元,但仍然高于去年3 月末1.49 亿元。(2)内参、酒鬼系列等高档产品快速增长,导致公司综合毛利率同比提升5.3 个百分点、环比提升2 个百分点。1-3 月公司综合毛利率达到78.1%,预计全年有望达到79-80%。虽然1季度茅台、五粮液等超高端白酒终端需求有些疲软,但是内参仍然延续高速增长势头,这一方面由于内参销售规模较小,另一方面由于湖南偏好高消费、政府支持本地酒发展,我们认为短期无需对内参过于担忧。(3)在计提费用充分的情况下,公司期间费用率仍然同比下降11.9 个百分点。1-3 月公司销售费用率为28.7%,同比下降7.6 个百分点;管理费用率为5.9%,同比下降3 个百分点。同时,公司3 月末其他应付款2.82 亿元,较年初增加1.51 亿元,此为计提的销售折扣,对比公司销售收入,我们认为计提比例较为充分。(4)第二大股东减持为股改需要,非看淡公司基本面。2012 年2 月23 日至4 月10 日,长城资产管理公司减持公司股份656.26 万股,占公司总股本的2.02%,本次减持后持有公司股份1133.96 万股,占总股本的3.49%。近年来,由于长城资产自身问题,一方面,要在未来完成股改;另一方面,作为财政部旗下的国有独资企业,其难以直接处置不良资产,而酒鬼股份作为已经获利的资产,可以进行处置,我们推测,在此背景下长城资产才进行了减持。
　　股价表现的催化剂:销售持续超预期。
　　核心假设风险:宏观经济增速放缓和政府“三公”政策背景下,公司高端酒销售增长受一定影响。