考虑预收款影响收入稳增,销售收现增速环升公司2018上半年实现收入352.51亿元,同增38.27%,归母净利润157.64亿元,同增40.12%。其中q2实现收入168.56亿元,同增45.56%,归母净利润72.57亿元,同增41.53%,与预告吻合。期末预收账款99.4亿环比q1末减少32.3亿,同比下降44.09%,降幅略超预期,考虑预收款变动影响下q2收入增速约31.3%。h1毛利率90.94%同比小幅提升1.3pct,在提价及系列酒高增长的综合影响下毛利率变动平稳。 销售、管理费用率分别为6.24%和6.98%,分别同比+0.8pct 和-1pct,因推进133及系列酒5+5品牌策略阶段投入略有提升。消费税率9.8%处合理范围。h1销售净利率50.67%同增0.9pct。h1销售收现346.1亿元同增22.9%,单q2销售收现152.5亿元同增41.67%,增速环比显著提升。

　　发货平稳、批价回升,系列酒高增完成度高h1茅台酒收入293.83亿元同增35.86%,q2茅台酒136.18亿元同增47%环比提速,按平均提价18%计算并考虑预收款变动,q2发货量约5400吨较去年同期增长近8%,h1共发货约1.3万吨与调研情况吻合,淡季发货情况稳定,且随着生肖酒等非标销售延展和直销比例提升,均价提升幅度仍有空间。目前一批价回升至1720-1750之间,h2发货量预计仍有1.7万吨,旺季需求旺盛价格支撑力强。18h1系列酒收入39.93亿元同增56.67%,系列酒借力品牌和渠道优势获爆发式增长,h1销量达1.6万吨,超过全年计划50%,18年系列酒含税销售目标80亿,目前完成进度近60%实现概率高。

　　直销渠道占比仍低,多渠道规范发展h1直销渠道收入25.8亿元同增5.3%慢于整体增速,占比仅7.8%,随着未来继续强化云商2.0战略,直销比例提升及云商较高指导价有望抬升均价。公司进一步优化线上网络营销渠道,携手京东加大推广酱香酒,向阿里学习大数据建设,上线茅台酱香酒网易考拉海购旗舰店。公司亦强化对于稳定渠道价格、规范管理的态度,渠道管理日趋规范,有助于白酒市场稳定增长。

　　盈利预测与估值。公司茅台酒量稳价增、系列酒表现积极,考虑预收款影响增速仍超30% , 经济弱预期下龙头发展确定性高。维持2018-20年eps29.06/35.53/42.70元,分别对应24.6/20.1/16.7倍pe,维持“买入”评级。

　　风险因素:行业景气度波动;渠道拓展缓慢;产能建设不达预期。