本报告导读：

　　白酒高端韧性十足、区域龙头和成长性标的弹性持续凸显，整体表现较强；大众品需求受疫情影响相对疲软、成本压力较大，分化明显加剧。

　　摘要：

　　投资建议：白酒相对优势明显，大众品分化加剧。白酒重点布局高端和徽酒，建议增持：1)高端：贵州茅台、五粮液、泸州老窖；2)区域酒：迎驾贡酒、古井贡酒、洋河股份、今世缘、伊力特等；3)高成长：山西汾酒、舍得酒业、酒鬼酒等；4)酒水连锁：华致酒行。

　　大众品重点布局成本压力减缓、结构升级、格局优化标的，建议增持：

　　1)成本改善标的：涪陵榨菜、巴比食品，受益标的：三全食品；2)产品结构升级标的：伊利股份、青岛啤酒、洽洽食品等；3)稳健标的：绝味食品、海天味业、千禾味业等；4)中长期成长维度建议增持：味知香、安井食品、立高食品等。

　　食品饮料板块整体平稳恢复，板块分化加剧。21 年板块收入9849 亿元、同比+11.5%，净利润1609 亿元、同比+10.9%，呈现平稳恢复态势。21q4 板块收入/利润分别同比+6%/+5%。22q1 板块收入2925 亿元、同比+8%，净利润620 亿元、同比+18%，白酒板块实现开门红，大众品受疫情、成本等影响分化加剧。

　　白酒：改善显著，分化持续。21 年白酒板块收入同比+18.0%、利润+17.7%、毛利率同比提振1.3pct 至78.8%，其中一线白酒收入同比+15%、利润+14%，韧性相对充分；二三线白酒收入同比+27%、利润+43%，结构升级下需求弹性较大，利润增速明显快于收入增速。

　　22q1 板块收入同比+19%、利润+26%，一线白酒收入同比+18%、利润+23%，二三线白酒收入同比+23%、利润+43%，净利率方面板块整体、一线白酒、二三线白酒分别同比提振2.2pct、1.7pct、3.8pct。

　　大众品：1)啤酒：结构升级持续，成本压力可控。21 年a/h 股合计收入同比+9%、扣非利润+31%，22q1(a 股)收入+8%、利润+19%，结构升级带动毛销差及净利率进一步提升。2)乳制品：奶价回落催化，利润率持续改善。21 年a/h 股合计收入同比+16%、利润+24%，22q1(a 股)收入+12%、利润+25%，龙头乳企持续受益原奶成本优势。

　　3)调味品：外部压力加剧分化。21 年收入同比+15%、利润+6%，22q1 收入+10%、利润+13%，疫情冲击需求及原材料价格上行为企业带来挑战，或加剧行业分化。4)卤味：疫情致行业承压，费用明显增加。21 年三家卤味合计收入同比+14%、扣非利润+2%，22q1收入同比+15%、利润-58%，疫情致使板块盈利能力下滑。5)速冻：

　　21 年收入平稳、利润承压，22q1 盈利逐步改善。21 年收入同比+17%、利润-9%，22q1 收入+10%、利润+33%，头部企业收入保持良性增长，利润端改善明显。

　　风险提示：疫情反复压制需求；市场竞争加剧；成本进一步上涨等。

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　　文章来源：国泰君安证券