内容:公司2012年实现主营业务收入83.42亿元,同比增长10.05%;实现归属于上市公司股东净利润1.26亿元,同比下滑58.99%(剔除去年出售顺鑫茂峰股权的1.5亿投资收益后--以下简称“扣除茂峰投资收益”,扣非净利润同比下滑约24.54%),实现每股收益0.29元,基本符合市场预期。盈利能力方面,综合毛利率26.82%,同比上升0.94个百分点(其中白酒业务毛利率51.49%,同比小幅下滑5.32个百分点;屠宰业务毛利率4.8%,同比提升1.65个百分点),我们认为在2012年白酒消费与猪价均相对羸弱的大环境下,这一水平值得肯定。

　　我们预计公司2013年白酒业务依然将维持较为稳健的增长(前2个月预计销量同比增长约20%),短期业绩的主要弹性还是将主要来自于地产业务(站前街项目)的结算。在不考虑山东和内蒙两个项目出售所带来的一次性收入的假设下,我们预计公司2013年eps为0.79元,维持对公司的“增持”评级,目标价17.38元,对应2013年22倍的pe估值。

　　点评:

　　白酒:2012年增速符合预期,2013年春节期间销售情况良好

　　2012年公司共销售白酒17.05万吨,同比增长27.33%,总收入32.38亿元,同比增长29.35%,吨酒价格在19000元左右(去年为18700元),显示出公司在白酒结构调整方面虽继续略有优化,但中低端占比仍然非常大。

　　公司围绕构建“1+4+5”亿元市场战略布局(即以北京市场为核心,将天津、保定、呼市、唐山打造成4个亿元市场,将山东、河南、山西、内蒙、辽宁培育成5个省级亿元市场),在巩固北京市场的同时,积极加速对外埠重点市场的开发,呼和浩特、天津、内蒙古、山西、河南、山东及辽宁市场的销售情况均有较好的表现。但宁城老窖酒厂的快速增长或还尚待时日(2012年贡献了300万元的净利润)。

　　从2013年春节的情况来看,虽然白酒行业普遍受到“三公消费受限”的负面影响,但由于目前公司白酒主要仍以中低端为主,再加上部分外埠市场本来的基数就比较低,因此总体受到的冲击不算大。我们估算公司2013年前2个月白酒销售收入12亿元,同比增长约20%,销售增速势头良好。展望2013年全年,我们预计公司白酒业务收入增长约在20%。

　　地产:关注下半年站前街项目结算,山东和内蒙项目或将出售

　　受政策调控的负面影响,公司地产业务2012年亏损较严重,顺鑫佳宇全年亏损了接近8000万元,失血比较严重。展望2013年,公司目前地产项目主要包括:办公大楼(收租)、杨镇三期住宅项目、包头住宅项目、山东住宅项目、站前街商业项目、和下坡屯村(回迁房)项目等几大块。主要关注两点:一是下半年站前街项目的结算,二是山东和内蒙项目的处置。

　　a)办公大楼和站前街项目的经营利润弹性相对较大:办公大楼的租金一直非常便宜,难以覆盖每年的折旧,但2013年这块有望大幅增长。不过即便如此,我们仍认为明年办公大楼项目难以直接扭亏为盈(同时2~5层甘家口商场的人气还难言高涨),但亏损的幅度将大幅缩减。至于站前街项目(约10万平米,主要是商业楼,另有少部分精品住宅,都直接出售,不出租,整个项目预估约5个亿的净利润),目前已经收到部分项目预收款,2013年我们预计能够结算整个项目的20%(大约1个亿左右),具体要是项目的封顶进度而定。

　　b)杨镇三期、包头、山东和下坡屯这四个项目的经营利润弹性相对较小:杨镇三期目前的月均出售量非常少(不足10套)、山东项目的一期已经基本销售完(二、三期的开工视情况而定)、包头的销售也相对停滞(约300亩的范围,容积率1.6左右,以别墅和高档住宅为主)。我们不排除公司在部分地区(我们认为山东和内蒙的可能性很大)实施“瘦身计划”--转卖给第三方,并获得由此带来的一次性收益--的可能性。

　　盈利预测及投资建议:

　　我们预计公司2013年白酒业务依然将维持较为稳健的增长(前2个月预计销量同比增长约20%),短期业绩的主要弹性还是将主要来自于地产业务(站前街项目)的结算。在不考虑山东和内蒙两个项目出售所带来的一次性收入的假设下,我们预计公司2013年eps为0.79元,维持对公司的“增持”评级,目标价17.38元,对应2013年22倍的pe估值。