事件:

　　公司发布2012年年报,实现收入83.4亿元,yoy10%,归属母公司净利润1.3亿元,yoy-59%,eps0.287元,每10股派0.25元(含税)。

　　对此,我们点评如下:

　　北京是反腐重灾区,牛栏山受到波及,下半年增长放缓:公司白酒业务全年收入32亿,yoy29%,销量17万吨,yoy27%,吨酒价格从11年的1.87万元提高至1.9万元,yoy1.6%。由于北京是公司的主销市场,受反腐影响较其他地区更大,叠加春节延后的因素,公司白酒下半年收入13.8亿,环比上半年下滑-26%,同比增速20%也比上半年37%的增速放缓,但公司的吨酒价格很低,相对一二线酒受影响仍较小。公司“1+4+5”战略推进顺利,预计外埠市场仍保持了50%以上的增长。预收账款再创新高,同比增加9.7%;

　　剔除房地产亏损和非经常性损益影响,公司实际盈利能力在改善:公司业绩大幅下滑一方面源自房地产大幅亏损8000万元,一方面去年业绩包括1.95亿的非经常性损益。剔除11和12年这两项因素的影响,调整后的营业利润12年同比增长26%,营业利润率提高0.44个百分点至3.41%。由于白酒销售占比提升(6个百分点)以及猪价下降带动屠宰毛利率上升(2.6个百分点),公司毛利率一直处于改善通道,4q单季毛利率同、环比分别提升4个和1.2个百分点;

　　牛栏山产品结构升级+外埠扩张仍可持续,与房地产盈利改善共同驱动13年业绩增长:牛栏山出厂价1.9万元/吨(9.5元/500ml)的产品结构仍偏低,公司13年重点打造中、高档产品线,拉动整体盒装酒的销售,结构升级仍有空间;通过深度分销打造环北京9个亿元市场,继续维持区域扩张势头。“新国五条”政策以及房地产市场回暖均利好公司房地产销售,13年房地产业务有望达到盈亏平衡;

　　盈利预测及投资建议:预计13-15年收入分别为9.6亿、11亿和12.3亿,yoy为15%、14%和13%;归属母公司的净利润分别为2.8亿、4.3亿和6亿,yoy为120%,54%和40%;eps分别为0.63元、0.97元和1.36元,维持“买入”评级。

　　来源：宏源证券