编者按：白酒类上市公司2014年半年报日前已经全部披露。从数据上看，高端白酒上市公司盈利仍然在下降，但是降幅明显收窄。相比中端白酒，高端白酒的现金回款出现同比回暖。从长期来看，受益于需求升级和品牌优势，高端白酒具备长期竞争力的成长空间。
今年二季度高端白酒率先恢复。其直接原因是去年的基数较低，而且在接下来的几个季度，高端白酒的低基数效应将更为明显。其深层次原因是高端白酒具有长期优势，这种优势来自需求和供给两个方面，中期难以改变。
白酒行业：国企改革拉开序幕 推荐3股
近期白酒板块国企改革加速，未来股权结构多元化空间很大随着沱牌集团层面再次确认引进战略投资者的公告，以及金种子停牌并公告大股东金种子集团正在筹划涉及本公司的重大事项，白酒行业的国企改革掀起高潮。白酒行业是*佳的国企改革标的，盈利能力强，利润空间大，改革后能实现收入利润的大幅增长。此前我们整理了饮料板块的白酒子行业，14家公司中11家属于地方国资控股，占比将近 80%，未来股权结构多元化空间很大。其中已经完成改制的有两类公司，第一类是混合所有制，包括古井贡酒(行情,问诊)第一大股东安徽古井集团引入战略投资者；另一类是激励机制改革，包括泸州老窖(行情,问诊)、洋河股份(行情,问诊)，目前基本上通过限制性股票、股票期权、发起人直接或者通过上市公司股东间接持股等方式将将管理层个人利益与公司、股东利益绑定，有助于建立长效的激励机制和稳定核心团队，推动公司业绩稳步增长。
个股点评：
洋河股份：蓝色经典下降收窄、看好微分子酒
关注1:二季度蓝色经典系列下降收窄
2014 年上半年公司收入86.53 亿元，同比下降8.05%，二季度收入29.84 亿元，同比下降3.37%，单季度收入下降幅度相比一季度有所收窄，相比2013 年二季度收入下降幅度也有收窄。上半年白酒收入同比下降7.81%，红酒收入同比增长19.83%。省内市场收入同比下降6.22%，省外市场收入同比下降9.39%。
上半年蓝色经典系列中虽然天之蓝和梦之蓝有下降，但海之蓝保持增长，总体虽有下降，但好于预期。蓝色经典系列收入占比达到60%以上，蓝色经典系列收入稳定对公司业绩影响显着。公司针对当前白酒行业环境已经在渠道端做出调整，省外市场上湖北和浙江市场仍然增长较快。我们看到洋河在本身渠道细化工作已经有良好的基础上，又开拓了一些新的渠道，新渠道战略思路有些类似“长尾效应”，对洋河渠道的调整我们持乐观预期。
关注2:微分子酒上市，看好创新产品发力
公司8 月下旬上市了创新产品微分子酒，微分子酒产品的卖点在于酒体中存在大量微分子物质，微分子物质易于穿透细胞壁，在人体内代谢容易，引用后对身体损伤小，而且产品口感升级，可以接近高度酒的饮用口感。我们认为公司微分子酒已经将健康饮酒从概念提升到产品。微分子酒可以降低对饮用者身体伤害，换个角度看，产品适宜更广泛的人群消费饮用。
微分子酒目前通过团购渠道销售，有两款产品，33.8 度产品终端价格478 元，43.8 度产品终端价格598 元，产品定价属于次高端产品。微分子酒已经完成省内市场铺货，下一阶段会选择省外经济发达的北京、上海、河南和山东等地区铺货。我们判断微分子酒销售放量还需要等待：1)产品定价次高端，需要市场接受消化；2)产品功效在市场接受检验需要时间；3)产品处于导入期，铺货完成后才能启动营销推广工作。但我们看好微分子酒前景，未来有望成为蓝色经典后，公司新的盈利增长点。
关注3:“洋河1 号”全国重点市场布局提前完成
“洋河1 号”目前在江苏省内在5 月份已经全部覆盖，6 月份开始省外市场布局，第一步是浙江、广东和海南，7 月是湖南、湖北和广西、8 月份布局山东、河南、安徽和江西、9 月份完成北京和上海布局，主要是经济发达的大省和城市以及板块市场。“洋河1 号”计划到9 月底，省外重点市场完成覆盖。在一个重点省中，会选择几个城市覆盖，除省会城市外还有几个经济发达城市覆盖。省外市场的布局还得考虑公司本身渠道布局比较好的，得考虑物流配送的问题。总体看“洋河1 号”全国重点市场布局比年初预计的时间几乎提前了一个季度，也体现了洋河管理层的执行能力。提前了一个季度完成布局，正好赶在春节旺季到来之前完成，预计“洋河1 号”在春季销售旺季中也会有好的表现。
结论：
我们看好洋河股份的核心逻辑是公司优秀的管理层，无论是“洋河1 号”电商平台模式的推出，还是微分子酒创新产品的上市都是领先行业的营销、产品变革。随着行业调整的结束，我们依然看好洋河在下一个白酒增长周期内取得超越行业的增长。我们预计公司2014 年-2016 年的营业收入分别为144.84 亿元、158.97 亿元和177.97 亿元，归属于上市公司股东净利润分别为46.57 亿元、52.36 亿元和60.35 亿元，每股收益分别为4.33 元、4.86 元和5.61 元，对应pe 分别为15.1x、13.4x、11.6x。继续给予“强烈推荐”评级。(东兴证券)
古井贡酒：战略领先，执行落地，率先复苏
中秋旺季开始，企业重视费用投放效率。中秋旺季临近，省内企业促销政策陆续出台，草根调研显示促销政策同比下降。终端需求仍在的背景下，我们认为具有品牌优势和渠道优势的龙头企业(古井、口子)仍能保持良好动销，并有可能通过抢占竞争对手的市场份额，费用-利润弹性有望显现；
省内集中度提升，古井、口子优势突出，市场对竞品上市担忧过度。省内集中度进一步提升，“2+1”格局逐渐清晰，古井、口子优势突出。1)古井贡酒：省内第一品牌，率先走出底部。2)口子窖：强调三个重视，价格保持稳定。3)洋河：终端精细化管理，省内站稳脚跟。4)三线品牌收缩明显。另外，市场对竞争对手上市担忧过度；
谋定而后动，区域战略调整布局未来。公司近期提出区域扩张“安徽河南为主，其他区域为辅”、“先安徽后河南”的区域方针。我们认为，这反映出公司谋定而后动，已在布局未来发展，今年聚焦省内，明年布局河南山东、未来提升北京上海思路明确，未来增长可期待。从公司历史来看，省外市场消费氛围基础较好，具备了周边省份运作扩张的潜力。
坚定看好公司品牌优势与管理能力。公司作为老八大酒企，品牌优势突出，管理团队能力卓越，董事长梁金辉对行业发展和公司战略理解深刻，新任销售公司总经理闫立军业内评价颇高，业务人员吃苦肯干、信心满满，新经销商持续招募，异业资源对接顺利，坚定看好公司品牌优势与管理能力。
再次重申坚定看好公司品牌优势与管理能力，确认走出底部，未来发展可期，上调目标价至30.0 元，对应15 年pe20.7 倍，维持 “强烈推荐-a”评级。
泸州老窖：中报盈利符合预期，收入趋势有待观察
业绩符合预期
1h2014 公司收入同比下滑30.8%至36.4 亿元，毛利率下降9.2 个百分点至50.3%，盈利同比下滑47.2%至9.58 亿元(基本符合预期)。其中2q2014 公司收入同比仅下滑4.5%至20.7 亿元(高于预期)，但毛利率同比下降11.6 个百分点至45.5%(低于预期)，盈利同比下滑30.9%至 4.66 亿元。
相比1q 收入同比下滑49%，2q 收入同比下滑趋势有明显收窄，但毛利率明显下滑。我们认为可能是以下因素：(1)2q 公司顺势调整产品结构，中低档酒销售的比重提升；(2)部分产品下调价格导致毛利率下降；(3)1q 梳理渠道库存，2q 调整价格政策后经销商正常进货。
发展趋势
稳定住国窖1573 的量和价决定着公司的发展趋势。1h2014 的高、中、低档酒分别占销售额的14%、22%、59%，其中高档和中档酒销售额同比分别下滑67%和48%，低档酒销售额同比增长6.7% 。国窖1573 是公司产品体系的定价中枢，其销售情况直接影响公司
整体定位，也是公司盈利的重要贡献。
下调国窖1573 价格之后仍需看市场实际需求。7 月底集团公司已宣布了对国窖1573 的价格、市场策略、专卖店体系、组织机构进行调整，我们认为调价、调组织结构、整理渠道等措施是顺应目前市场趋势的，也符合公司年初时对国窖系列调整的计划，但仍需要看*终公司战术的执行及市场的接受度。
3q2014 的经营表现较为关键。3q2014 是调价政策落地执行时期，同时有中秋、国庆两个重要消费节日。但3q2013 当季有近29 亿元的收入，基数较高，3q2014 的销售仍面临一定压力。我们暂先预估今年3q、4q 的收入分别同比下滑20%、10%。
盈利预测调整
分别上调2014/2015 年收入9.1%/9.3%，下调毛利率2.5/2.3 个百分点。基本维持2014/2015 的盈利预测。预计2014/2015 年收入增长为-23.1%/+6.6%，盈利增长为-43.3%/+9.0%， eps 为1.39/1.51 元。
估值与建议
当前股价对应的市盈率为13.6 倍。维持22.81 元的目标价，对应2015 年15 倍的市盈率(隐含的预期是2015 年业绩企稳)，维持推荐评级。(中金公司)
来源： 金融界股票
