业绩符合预期

　　2014 年公司实现收入21.1 亿元，同比增长17.0%；盈利5914 万元，同比下滑9.8%。4q2014 公司实现收入8.7 亿元，同比增长47%；盈利1365 万元，同比增长66%。全年eps0.42 元，拟每股派息0.15 元(含税).

　　发展趋势

　　业绩上升趋势确立。相比1-3q 收入仅增长2.2%，盈利同比下滑20.7%的业绩表现，4q2014 收入和盈利大幅增长反映出公司内在潜力得到释放。存货和预收账款余额变动均在合理范围内，表明公司当期损益表并非简单通过资产负债表项目的变动回升，后期增长动力依旧充沛。

　　改制提升管理层动力。2015 年待公司定增完成后，公司、管理层及员工、经销商三方的利益均得到保障，改制将激发各方积极性，同时定增将大幅改善公司资金状况。(2014 年12 月初已发布定增预案，详见2014 年12 月2 日《白酒：国企改革带来春风》报告)

　　华北市场空间足以让老白干酒在目前基础上收入翻番。河北、北京、天津市场的二三线白酒市场容量估算在200 亿元，三家当地强势品牌预计100 亿元规模。以老白干在河北市场一枝独秀的地位以及未来经营效率提升后带来的市占率的提升，我们预计三年后老白干的收入规模至少有望占据100 亿元中的1/3.

　　盈利预测调整

　　发布12 月2 日报告时，我们认为业绩改善幅度的不确定因素较大，因此未予修正盈利预测。本次我们上调2015/2016 年收入预测50%/53%，上调盈利预测242%/213%。预计2015/2016 年收入增长17.5%/18.3%，盈利增长160%/59%，考虑定增摊薄后eps分别为0.88 元/1.40 元。

　　估值与建议

　　当前股价对应的2015/2016 年市盈率分别为50x/31x。目标价由25 元上调105%至51.40 元，对应定增完成后90 亿市值及2016年3 倍ps。当前股价距目标价空间16%，维持中性评级。

　　风险

　　近三年内业绩提升幅度及节奏较难预期。