顺鑫农业是一家专营农产品生产的综合企业集团，其中顺鑫农业主要的两大白酒品牌牛栏山和宁城老窖近期业务也表现良好逆袭增长，在北京业绩稳定，顺利外扩。
公司未来三个主要看点,第一,白酒业务逆势增长,异地扩张进展顺利。第二,公司猪肉业务全产业链运行,未来将加大高毛利率低温肉占比。第三,公司继续剥离房地产业务,聚焦主业提升估值。预测公司2015和2016年营业收入分别达到98.82亿元和103.88亿元,净利润为4.11亿元和4.76亿元,eps 为0.72元和0.83元。“强烈推荐”评级。
投资要点
白酒业务北京市场稳定,外埠市场开拓顺利,具有量价齐升的空间:预计今年白酒板块销售收入50亿元,较2014年同比增长20%。*近三年整个白酒行业深度调整,但牛栏山每年增幅仍达到两位数,主要原因有两点:1)牛栏山二锅头主打大众酒,定位低端。主要产品集中在10-50元中低价位,拳头产品10 元“陈酿”在全国几乎无竞争对手。定价100元左右的“百年牛栏山”受益于北京地区百姓消费升级,持续保持稳定增长。2)公司异地扩张进展顺利,天津河北等地对牛栏山二锅头的认知度和认可度很够,是公司外埠市场拓展*顺利的两个地方。预计今年除天津河北外,其他省份如河南,山东,内蒙山西等板块持续保持高增长,公司今年重点打造的江浙地区预计较去年增长200%左右。
猪肉产业链受益于猪周期向上:公司猪肉产业已经形成种猪繁育、商品猪养殖、生猪屠宰、肉制品加工及冷链物流配送于一体的全产业链摸模式,拥有小店种猪和鹏程食品等知名品牌。预计公司猪肉板块在猪周期上行阶段,今年种猪业务有望扭亏为盈。公司猪肉产业链中,屠宰业务收入规模占比*大,营收占比在30%左右,主要由“鹏程”品牌经营,在北京市场份额达到40%-50%。另外,公司14年定增加大高毛利率低温肉产能,未来要做大肉食业务。
做大酒肉业务,外延并购可期:公司上半年停止甘肃清河源牛羊肉收购之后,仍然有并购牛羊肉业务的动力,公司储备并购项目很多。
聚焦“酒肉”板块,未来继续剥离非主营业务:公司持续为非“酒肉”类主营业务瘦身:自去年剥离顺丽鑫(果树)和顺鑫明珠文化板块之后,今年公告继续剥离顺科农业和顺鑫国际种业公司。一直以来公司都受困于业务板块繁杂,主业不突出的困境,未来随着房地产等板块的持续剥离,公司将聚焦主业,做大做强酒肉板块,公司估值有望得到提升。
风险提示:白酒景气度不达预期,猪肉产业景气度不达预期。
顺鑫农业曾经的冷门----牛栏山和宁城老窖白酒
拥有两大白酒品牌牛栏山和宁城老窖的顺鑫农业爆出*大冷门，公司上半年营业收入58.02亿元(白酒业务的营业收入为26.3亿元)，同比增21.17%;净利润2.64亿元，同比增69.63%。
尽管本轮酒业调整中*差的时光已经过去，但显然还未恢复到行业预期的水平。从当前已经披露的半年报业绩来看，多家白酒企业正在遭受市场紧缩和消费信心低迷的双重打击。然而，在低靡的行业环境下，也有业绩优秀的上市酒企，顺鑫农业就是这样一个异类。
2013年的半年报顺鑫农业表现抢眼。2013年上半年，茅台营收141.28亿元，同比增6.51%，净利72.48亿元，同比增3.61%;五粮液净利57.91亿元，同比增14.76%，其营业收入增幅同样滑入个位数，营收为155.20亿元，同比增长3.12%。面对行业龙头罕见地出现了个位数增幅的“历史*差数据”，同处调整期的顺鑫农业的营业收入则同比增长了5.44%，净利润同比增长32.71%。
2013年年报，泸州老窖营收同比下降9.7%，净利润同比下滑21.70%。酒鬼酒全年收入仅为6.85亿元，营收下降58.56%，净利润下降 107.40%。水井坊则交出了一份10年首亏的成绩单，净利润-1.24亿至-1.6亿元。而顺鑫农业2013年营收90.72亿元，同比增 8.76%，净利润1.98亿元，同比增57.09%。
今年半年报发布后，一片哀鸿之下，业界已经普遍认为下滑已经成为行业常态。即便是在去年实现逆势上涨的青青稞酒，今年上半年业绩也同比下降15%- 20%，让人大跌眼镜。从已经发布半年报或半年报预披露的企业来看，金种子酒和皇台酒业领跌。而逆势增长的顺鑫农业，再次成为中报时期的一抹亮点。其中报不但显示了营收和净利润的双增长，同时指出，白酒业绩增长再次成为整个公司持续发展的核心支撑，白酒业务实现营业收入26.30亿元，占公司总营收的 45.33%，毛利率为57.88%，同比上升0.26个百分点。
凭什么“一枝独秀”?
与多数白酒企业不同，顺鑫农业白酒业务即便身处行业高压之下，增长幅度也继续保持扩大趋势，并大幅地超越了行业的发展水平。
*初，顺鑫农业能够成为行业调整期的增长“亮点”，与它受本轮政策调整影响较小的因素也有一定的关系。换言之，有如此抢眼表现，与它长期遵循的发力大众化市场的发展路径密不可分。
同时，在调整期来临后，顺鑫农业为削弱政策限制、行业调整等不利因素的影响，不断加大对中、低端产品的促销力度，推进渠道深度营销，主攻大众消费市场，同时加强内部管理，节能降耗，使得公司白酒利润稳步增长。除了坚持产品和品牌的低端市场定位，抢占了其他竞争对手产品价格不断升级后留出的蓝海市场，也帮助了它实现全年的“逆势增长”。
近年来，牛栏山酒厂不断加速对外埠重点市场的开发，取得了外埠市场经营业绩的突破，是公司能够实现盈利的重要举措。
根据记者调查发现，在2013年，牛栏山在北京市场上收入增长了15%左右，而在开拓环京市场推动外埠业务上，去年增速高达40%左右。呼市、天津、山西、河南、山东、辽宁等市场销售收入大幅增长，对公司白酒业务增长帮助很大。
对于今年1-6月的业绩增长，顺鑫农业将之归结于三个方面的努力:
在研发方面，在2014年上半年，集合搭载神州九号飞船的牛栏山一号大曲，优化产品口味和打造差异化。
在市场方面，在精耕北京市场前提下布局“长江三角洲”市场，“长江三角洲”市场销售收入取得快速增长。宁城老窖公推进“全蒙战略”，开发新市场。
在品牌方面，利用新媒介及传统媒介展开宣传造势，配合“长江三角洲”市场战略，展开“世界杯”营销。
顺鑫农业白酒业务是否会继续“逆势增长”?
国内多家证券机构给出了“增持”、“买入”的评级。
西南证券机构的分析师梁从勇相信，公司白酒产品格局较好，随着增发推广白酒品牌，销售渠道逐步发力。未来，会带来销量增加和毛利率提升。
宏源证券食品饮料行业的分析师陈嵩昆表示，鉴于目前低端酒明显的品牌化趋势，他继续看好牛栏山在外埠市场的快速扩张。
“低端酒属于大众消费品，过去被各种杂牌所占据，近年来随大众消费升级，品牌化趋势加快。牛栏山依靠品牌力与产品力，配合较好的渠道价格管控，在外埠市场不断挤占地产光瓶酒的份额，实现收入的持续快速增长，盈利能力会保持提升。”陈嵩昆表示。
外部侵略者增多省内地产品牌竞争加剧
一年前，五粮液创办河北永不分梨公司，并于日前高调推出新品郸酒，虽短期内五粮液战略动作对冀酒不构成实质性威胁，但长期看，五粮液这枚战略棋子一定会发挥作用;泸州老窖与石家庄桥西糖酒合作兴建泸州老窖河北鹿泉生产基地，使得泸州老窖服务市场能力得到大幅度提高;早期，沱牌舍得已经布局河北保定主攻中低端白酒生产，四川郎酒聚焦河北唐山，将市场触角进一步伸向地级市场，都给衡水老白干下一步市场扩张带来巨大变数，衡水老白干外部竞争环境很显然在进一步恶化;
相对于外来品牌高歌猛进，冀酒企业内部之间竞争有喜有忧，老白干也面临着结构调整与品类跨越问题。省内品牌各自固守优势市场，老白干无论是完成结构性增长还是实现规模式扩张，都将遇到不小的阻力。
1、冀酒三强在此消彼长中出现变革，在冀酒三强竞争中老白干占据有利位置，在规模上与结构上奠定了冀酒老大位置;
2、二线冀酒对于老白干未来发展形成障碍，有可能给老白干正在推行全省化带来阻力。目前来看，刘伶醉回归保定，将对老白干进军保定构成一定威胁;丛台酒固守邯郸，已经出现与老白干分庭抗礼状况;三井与献王激战沧州，将老白干排挤出沧州市场等，更何况板城烧锅与山庄老酒一定会固守承德与张家口，对老白干进军冀北形成实质性壁垒等;内部竞争环境复杂化需要老白干拿出实实在在的举措加以化解。
职业团队的决策效率构成利好
随着白酒结构调整进入到深水区，白酒企业必须要全力以赴应对本轮结构调整带来的竞争压力，相对来说，老白干职业团队到位将有利于未来公司发展战略制定与市场战略落地。
我们认为，由于市场竞争程度加剧，公司治理结构改革问题对企业发展影响将退到相对次要位置，决策效率提高与专业化操作市场将成为未来3—5年老白干内部管理主旋律。
顺鑫农业面临重大待决策问题
确定扩张战略：结构性扩张or规模性扩张?
当前，老白干发展面临着若干重大问题需要处理，其一，老白干需要在战略上确立以规模为主扩张战略，还是以结构为主扩张战略，还是两者之间寻找战略平衡点?实际上，老白干北方有以规模扩张著称的牛栏山二锅头;老白干东南方有结构升级为导向清香鼻祖山西汾酒，老白干是更应该靠近二锅头，还是应该更靠近山西汾酒?
确定香型路线：继续坚
