机构：中投证券研究员：李凡 王海青

　　摘要

　　事项：

　　洋河股份(002304,股吧)10月27日发布三季报，1-3q12营收140亿元，同比增44.3%，归属上市公司股东净利48.3亿元，同比增65.6%，eps4.47元。3q12营收、归属上市公司净利分别为46.9亿和16.5亿元，同比增32.9%和50.1%。

　　投资要点3q12营收增32.9%略低于预期，净利增速接近业绩预告上值我们此前预计3q12洋河营收增40%，此前公司1-3q12预增50%－70%。

　　收入增速连续两季放缓，产品结构上升推动毛利率大涨洋河2q12、3q12营收增速分别为32%和33%，是从有数据可查的2009年以来*低水平，此前至少接近50%。我们估计几方面原因：一是反映白酒行业终端需求的确放缓；二是洋河进入深度全国化阶段后，新增经销商带来增速必然放慢；三是我们猜测，海之蓝、天之蓝在各地遇到地产酒的强力竞争，这可能也导致了3q12销售费用快速上升。与此同时，我们也看到，洋河继续大力推动高档产品梦之蓝的增长，并带动了3q12整体毛利率同比大升约7个百分点，我们预计这种情况仍会继续。

　　3q12现金流增速仍仅11%，与收入增速相符2q12洋河销售商品收到现金流入同比仅增7%，3q11这一指标仍只有11%，也表明洋河现金回款同比增速继续低位运行。另一方面，3q12预收款环比2q12增加了约1.1个亿，我们认为表明公司并没有刻意做高3q12。

　　2012年高增长无忧，维持“强烈推荐”4q11洋河营收仅30亿，明显偏低，我们预计4q12洋河营收增速能回到50%，并带动2012全年营收增47%，但我们估计2013年营收增速放缓是大概率事件。我们预计洋河2012-2014年eps为6.07、7.86和9.71元，同比增63%、29.5%和23.5%。以26日120.14元收盘价计算，pe为20、15和12倍。洋河是国内管理能力*好的白酒企业之一，虽然正经历从高增长向稳步增长过渡的阶段，但我们看好公司业绩持续增长能力，维持“强烈推荐”评级。

　　风险提示。白酒需求萎缩程度高于预期，可能进一步拖累公司净利增速。