投资要点:

　　基础数据:2012年09月30日 五粮液12年报业绩预增:预计12年归属于母公司净利润为95-98亿元,比上年同期增长54.28%-59.16%。我们之前预测12eps2.513元,增长54.9%,目前预计12eps2.579元,增长59%。

　　估值与投资建议:预计12-14年eps分别为2.579元、3.251元和3.911元,分别增长59%、26%和20%。13pe仅8.8倍,是pe估值*便宜的食品饮料个股,建议买入。对于白酒板块,我们认为:(1)11-12月白酒行业经历了塑化剂事件、反腐整风等重大利空,致使11、12月行业指数分别跑输申万a指10和14个百分点。利空集中释放后近期随着大盘的持续活跃,白酒股股价存在适当补涨的潜力。
　　(2)13/1/8白酒行业相对重点公司整体(剔除金融服务业)的估值倍数为0.91,远低于历史均值1.54,甚至低于09年5月的历史低点0.94,显示目前白酒股具有安全边际。更多行业观点请参见1月月报。

　　关键假设点:12-14年五粮液主品牌销量分别为16000吨、17500吨和19000吨,增长10.3%、9.4%和8.6%。其中五粮液161812年市场投放量约3500吨,13年计划市场投放量缩减为1000吨(因为1618元旦起出厂价上调至900)。

　　有别于大众的认识:1、五粮液12年业绩略超市场预期,其增长主要来自于:1)11/9/10起五粮液出厂价上调29%,主要在12年予以体现;2)五粮液团购价自12/7/9起提价两次,从689元/瓶提至729元/瓶,7/16起新开发经销商执行出厂价为699元/瓶;3)在华东营销中心的带领下,系列酒增长较快:预计五粮醇全年销量达到3万吨(增长约30%),预计12年五粮醇、五粮春销售收入都有望超过10亿元;4)费用率的继续下降。12年公司仍采取裸价销售模式,随着规模扩大,公司营销费用率和管理费用率继续下降。2、公司13年起将对现有产品价格体系、产品线进行了相应调整,供给上也进行了一定程度的重新分配:1)超高端方面,五粮液1618自元旦起高度出厂价从689元/瓶上调至900元/瓶,上调幅度为30.6%;低度出厂价上调至800元;普通水晶瓶五粮液2月1日开始上调至725元,上调幅度为10%,上述部分提价将让利给经销商;13年销量情况将根据市场消化情况进行动态安排,公司要求1月份经销商执行全年计划的30%(指1月打款,不是1月发货)。2)次高端、中高端价位将推广华东营销中心经验,在全国范围内重点打造六和液、五粮春、五粮醇等系列品牌。3)中低价位上重点打造尖庄等系列品牌。4)价格销售模式上将实现从裸价销售向加价模式的转变,从而帮助经销商将相关费用落实于市场投入。5)在近期和经销商签订的13年新计划量上,公司根据经销商规模大小以及12年销售情况进行了一些调整,部分经销商有所减量,部分略有增加;1618则取消了扁平化方式,重新在各省由数家大型经销商专门运作。

　　3、12年四季度以来终端销售情况并不理想。近期各地政府陆续出台关于“贯彻落实中央关于改进工作作风密切联系群众八项规定”的相关政策,整风行动使得政府官员消费约束性加强,致使高档酒消费需求下降。元旦后,超高端白酒整体销售压力依然较大,部分经销商的销售情况较12月底略有好转,但和过去多年的春节备货期情况相比仍明显偏淡;库存压力仍存在,普遍在2-4个月之间。

　　4、12年起,五粮液公司内部对营销管理体系进行了较大的调整,包括七大营销中心建设、组织架构上各分管部门的安排、相关中层管理干部的重新任命等。公司高管对此次调整改革决心大,信心足,目标13年“销售收入达到350亿,增长30%,销量增长20%”。12/12/14、17日公司高管也通过二级市场增持公司股票共计83301股,向市场传递了这一信号。

　　5、资本运作方面,预计13年成功收购两、三家白酒企业的概率较大。

　　股价表现催化剂:营销改革逐渐推进。

　　核心假设风险:春节后,终端市场价格继续回落;反腐力度进一步加大;市场投放费用增加;13年部分经销商将出现亏损情况,从而影响市场的信心。正文已结束，您可以按alt+4进行评论

　　来源：申银万国证券